רפורמת המסלולים בפנסיה של רשות שוק ההון: הפספוס הגדול

רשות שוק ההון פרסמה חוזר חדש העוסק במסלולי השקעה בחיסכון הפנסיוני. אך במקום הזדמנות אמיתית לשינוי פספסה בגדול.

ביום חמישי ה-19.5 פרסמה רשות שוק ההון טיוטת רפורמה במסלולי החיסכון הפנסיוני. לטעמי מדובר ברפורמה חלשה, שלא ממש פותרת את הבעיות שהיא מתיימרת לפתור, אינה מתייחסת לבעיות המרכזיות הקיימות בחיסכון הפנסיוני, ובאופן כללי לא מועילה לציבור כמעט בכלל. חבל, חבל ועוד פעם חבל . אם כבר הרשות החליטה "להתלבש" על מסלולי החיסכון הפנסיוני וביצעה עבודת מטה בתחום, הייתה כאן הזדמנות אמיתית לשנות ולשפר מהותית את הפנסיה לטובת כלל הציבור, אך הטיוטה הנוכחית כאמור מפספסת בגדול.

מסלולי ההשקעה בחיסכון הפנסיוני הם הנושא החשוב ביותר לחוסכים, ובפער עצום מכל נושא אחר. מסלול השקעה יעיל, שכולל חשיפה מנייתית גבוהה לצעירים, והפחתה הדרגתית בחשיפה המנייתית עם הגיל ובהתאם לתנאי השוק, יהיה רווחי בסדרי גודל ממסלול סולידי מדי, שמנוהל באופן לא אופטימלי.

לכן חשוב שיוצעו לציבור מסלולי השקעה יעילים ורווחיים, ובמיוחד חשוב שמסלול ברירת המחדל, בו בוחרים רוב החוסכים, יהיה כזה.במסגרת רפורמת המסלולים של רשות שוק ההון הוחלט לעדכן את מסלול ברירת המחדל (מסלול תלוי גיל), וכן להציע מס' אשכולות חדשים של מסלולים, במטרה להגדיל את היצע המסלולים, לשפר את השקיפות בנוגע לעלויות ולשפר את יכולת ההשוואה  בין המסלולים השונים.

כולנו רוצים היצע מסלולים רחב, שקיפות בנוגע לעלויות ויכולת השוואה פשוטה. העניין הוא שאם מציעים הרבה מסלולים לא כ"כ מוצלחים/יעילים, אז גם השקיפות ויכולת ההשוואה לא באמת עוזרת לנו. הבעיה החמורה יותר בעיניי היא בהגדרה לא מוצלחת של מסלול ברירת המחדל, שגם מתעלמת מהבעיות המרכזיות במודל הנוכחי, וגם לא פותרת את הבעיות אותן היא מתיימרת לפתור.

הרי גם אם היתה לנו יכולת השוואה טובה ומועילה, הרוב המכריע של הציבור לא יבצע את ההשוואה ופשוט יבחר במסלול ברירת המחדל. בעיניי, דווקא מסלול ברירת המחדל הוא המקום של הרגולטור להתערב ולהגדיר כללים ברורים שיהיו לטובת החוסך, ולהגנה עליו. בעיניי הרפורמה נכשלת בכך לחלוטין, כך שבנושא זה רשות שוק ההון בעצם חוטאת לתפקידה.

בפוסט זה נתאר את עיקרי רפורמת המסלולים והבעייתיות שבה, בדגש על מסלול ברירת המחדל, ומדוע היא לא פותרת בעיות חשובות מאוד שדורשות פתרון. בכתיבת הפוסט הושקעו זמן ומאמצים רבים, אז אם חשוב לכם לשפר את הפנסיה שלכם ושל הציבור בארץ, שתפו את הפוסט בכל הכח. יש לנו עוד הזדמנות לשנות.

עדכון מסלול ברירת המחדל הקיים

במסלול ברירת המחדל (מסלול תלוי גיל) הקיים ישנן 3 מדרגות: מסלול עד גיל 50, מסלול בין גיל 50-60 ומסלול לבני 60 ומעלה, כאשר החשיפה המנייתית פוחתת בהתאם למעבר בין המסלולים. החשש של הרשות הוא שבמצב של משבר בשוק ההון, החשיפה המנייתית של חוסך שמגיע לגיל 50 או 60 תפחת אוטומטית ובכך יקבע החוסך את ההפסד, מבלי לאפשר לשוק להתאושש.

השינוי המוצע מגדיר שיוקמו מס' מסלולי יעד לפרישה מבוססי "קוהורטות" בהתאם לשנת הפרישה המתוכננת. בין היתר הוגדרו המסלולים: "יעד לפרישה 2030", "יעד לפרישה 2035", וכן הלאה בקפיצות של 5 שנים עד "יעד לפרישה 2070". כל חוסך במסלול ברירת המחדל ישויך ליעד לפרישה הקרוב לשנת הפרישה המתוכננת שלו. אלה נימוקי הרשות לשינוי המודל, מתוך טיוטת חוזר הרפורמה:

"השוני העיקרי בין שני המודלים הוא בהדרגתיות בה יורד הסיכון ("אופן החלקת הסיכון") עם העלייה בגילו של החוסך. בעוד שבמודל ה"מדרגות" העמית חווה שינוי ברמת הסיכון במעבר בין מסלול למסלול, במודל ה"קוהרטות" יש התאמה רציפה של מדיניות ההשקעה לאורך שנות החיסכון. במודל המדרגות הקיים יש שלושה מסלולים בלבד ובהתאם לכך צפוי כי יהיה הבדל משמעותי בחשיפה לסיכון בין המסלולים. במצב דברים זה, בעת משבר בשוק ההון עמית עלול להימצא בנקודת המעבר בין מסלולים לאחר "נפילת השווקים" כתוצאה מהמשבר ולפני תיקון עוקב בשוק ככול שיחול. המעבר בין המסלולים משמעותו מעבר לרמת סיכון נמוכה יותר אשר לא תאפשר לעמית העובר ליהנות "מהתיקון" שיהיה בשוק להפסדים שספג."

>>>עוד על ההבדלים בין שני המודלים

מדוע מסלול ברירת המחדל המוצע אינו פותר את הבעיה שהוא מתיימר לפתור

בתיאוריה, מודל שכולל הקטנת חשיפה מנייתית באופן רציף, במקום במדרגות, אמור לפתור את הבעיה של הקטנת חשיפה מנייתית אוטומטית לאחר משברים, מבלי ליהנות מהתיקון חזרה מעלה. במציאות, חוסר ההדרגתיות הוא לא באמת הבעיה של מסלול ברירת המחדל הנוכחי, ואין שום דבר שמבטיח שהפתרון המוצע יפתור אותה. במילים אחרות, מנסים לפתור פה בעיה שלא ממש קיימת, באמצעות פתרון שלא יפתור אותה.למה אין בעיית הדרגתיות במסלול ברירת מחדל הקיים (מסלול 3 המדרגות)?

מפני שכל שלושת המסלולים הם בעלי חשיפה מנייתית נמוכה ביותר!

• המסלול לחוסכים עד גיל 50 כולל חשיפה מנייתית של 53% בלבד.
• המסלול לחוסכים בני 50-60 כולל חשיפה מנייתית של 42%.
• המסלול לחוסכים מעל גיל 60 כולל חשיפה מנייתית של 26%.

כל הסיפור פה הוא הקטנת חשיפה מנייתית של 11% בגיל 50 ו-16% בגיל 60. גם במצב שבו היה משבר חריף בשוק המניות עם ירידות של 50%, הקטנה של 11% בחשיפה המנייתית תגרום לקיבוע הפסד של 5.5% מהתיק בלבד. אז על מה כל הדרמה הגדולה? בקרנות הפנסיה זה אפילו פחות מכך כיוון שיש הבטחת תשואה על 30% מהתיק, כלומר קיבוע הפסד על 3.85% מהתיק בסה"כ.

הבעיה האמיתית במסלול ברירת המחדל הנוכחי היא החשיפה המנייתית הנמוכה באופן שערורייתי לחוסכים מתחת לגיל 50. מדובר בחשיפה מנייתית כ"כ נמוכה באופן שנוגד את ההיגיון והנתונים האמפיריים, ופוגע משמעותית בכ-3.5 מיליון ישראלים בין גיל 20-50. מעבר מחשיפה מנייתית של 50% ל-100%, שהוא השיעור הרצוי לחוסכים הרחוקים מפרישה, משמעו הגדלת צבירת הפנסיה בקרוב ל-50%! 

יתר על כן, אין כל מניעה להישאר בחשיפה מנייתית מקסימלית אפילו עד 15 שנה לפרישה, מפני שהנתונים מראים כי מעולם לא היה פרק זמן של 15 שנה בו הושגה תשואה ריאלית שלילית. במילים אחרות, פתרון יעיל למסלול תלוי גיל כולל חשיפה מנייתית של 100% עד גיל מאוחר יחסית (כ-15 שנה לפרישה), והפחתה הדרגתית בחשיפה עד ההגעה לפרישה.

במצב כזה, שבו יורדים מחשיפה מנייתית גבוהה (שנדרשת בגילאים הצעירים) לנמוכה, אכן קיים חשש לקיבוע הפסד אם תתרחש הפחתה אוטומטית של החשיפה המנייתית רגע אחרי משבר בשוק המניות. אך גם לבעיה זו יש פתרון, כפי שהצענו בהצעה למסלול ברירת מחדל מעודכן בקרנות הפנסיה, עליה דנו עם הרשות. הפתרון הוא לבצע הפחתה מותנית בחשיפה המנייתית: במידה ובמועד ההפחתה המתוכנן השוק מצוי משמעותית מתחת לשיא ההפחתה תידחה עד להתאוששות השוק. במקרה הגרוע ביותר* ע"ס 150 שנות סטטיסטיקה מהעבר ייקח לשוק 15 שנה להתאושש, כלומר ההתאוששות תגיע עד מועד הפרישה (ולרוב הרבה קודם).

* בפועל המצב טוב אפילו יותר בגלל הפרשות שוטפות אחרי המשבר – כיוון שכספים שנכנסים לשוק אחרי המשבר זוכים לתשואה גבוהה מהממוצע, הם תורמים להתאוששות מהירה יותר.

מסלול ברירת המחדל המוצע מתעלם מהבעיות המהותיות ביותר 

מסלול ברירת המחדל המוצע אינו מתייחס לבעיות המהותיות ביותר של מסלול ברירת המחדל הנוכחי. להלן סיכום הבעיות המהותיות שאינן נפתרות:

1. חשיפה מנייתית נמוכה מדי

כאמור, במודל הקיים החשיפה המנייתית לחוסכים צעירים נמוכה בצורה קיצונית, והמודל החדש אינו מגדיר קווים מנחים או טווחים של חשיפה מנייתית רצויה בהתאם לגיל החוסך. הציבור בישראל ברובו חסר השכלה פיננסית, ולכן סביר שהגופים המוסדיים יחששו לאבד לקוחות לגופים מתחרים בעת משברים, לו היו במסלול עם חשיפה מנייתית גבוהה. לכן ניתן להניח כי החשיפה המנייתית תישאר נמוכה מאוד, הרי המוסדיים נוהגים כך בכל מוצרי החיסכון, ועובדה שהמסלול ה"כללי" הוא הפופולרי ביותר. 

תפקידה של הרשות הוא לפעול לטובת החוסכים ולהגן עליהם. מסלול ברירת מחדל שלא מגדיר חשיפה מנייתית גבוהה לחוסכים צעירים פוגע פגיעה קשה בתשואת הפנסיה שלהם, ובכך הרשות בעיניי פשוט חוטאת לתפקידה. רק לאחרונה אישרה ועדת הכספים שהמסלול ב"חיסכון לכל ילד" יהיה מסלול בסיכון מוגבר, הכולל חשיפה מנייתית גבוהה, מתוך הבנה שמדובר בחיסכון לטווח ארוך ולכן חשיפה מנייתית גבוהה מתאימה עבורו. מן הראוי שגם בחיסכון הפנסיוני, שהוא חיסכון לטווח ארוך אף יותר, תהיה ברירת מחדל דומה.

2. פיגור בתשואות מול המדדים

המסלול החדש אינו מגדיר לגופים המוסדיים כיצד להשקיע את כספי החוסכים, ולכן סביר שהכספים ינוהלו באופן אקטיבי, שצפוי לפי כל המחקרים, לפגר אחרי מדדי הייחוס, הן בחלק המנייתי של התיק והן בחלק הסולידי. תפקידה של הרשות הוא לפעול לטובת החוסכים ולהגן עליהם, וכפי שהרשות ידעה להגדיר מגבלות על השקעה במוצרים מחקי מדד למי שמנהלים את כספי הפנסיה שלהם בניהול אישי (באמצעות קופ"ג IRA), במטרה להגן על החוסכים מלפגוע בכספי הפנסיה שלהם, כך על הרשות להגן על החוסכים מפני ביצועי החסר של הגופים המוסדיים.

צריך להודות על האמת, אף גוף מוסדי בישראל (או בעולם) לא מסוגל להכות באופן עקבי את מדדי הייחוס! לכן יש לשאוף לכך שהחיסכון הפנסיוני של הציבור הרחב יושקע, לפחות ברובו, באופן פאסיבי ובפיזור רחב.

3. הפחתה אוטומטית בחשיפה המנייתית וקיבוע הפסדים

כאמור המודל החדש אינו מגדיר קווים מנחים או טווחים של חשיפה מנייתית רצויה בהתאם לגיל החוסך, וכל גוף יכול לבחור לפי ראות עיניו את החשיפה המנייתית לכל גיל. הדבר אף עלול להוביל להקטנה משמעותית בחשיפה המנייתית באופן אוטומטי וללא קשר לתנאי השוק – בדיוק הבעיה שהרשות מנסה לפתור.

בפרט, אין שום דבר שמונע מהגופים המוסדיים מלחלק את מסלולי יעד לפרישה ל-3 מדרגות כמו היום (מתחת לגיל 50, 50-60, מעל גיל 60), ולנהל את כל מסלולי היעד לפרישה שבאותה מדרגה באותו אופן, כך שהמצב הנוכחי יישאר ללא שינוי. ללא הגדרה מפורשת, זה שלשני מסלולים יש שם שונה, לא אומר שתמהיל ההשקעות שלהם בהכרח יהיה שונה.

חיוב הגופים להציע מסלול השקעות פאסיבי בדמי ניהול מוזלים

כחלק מהרפורמה, הרשות אימצה את המלצת ועדת יפה להציע מסלול השקעות פאסיבי בדמי ניהול מוזלים. לכאורה מדובר בחדשות נהדרות, אך כשנכנסים לעומקם של הדברים מבינים כי התועלת לציבור תהיה נמוכה מאוד, ואולי אף תרע את המצב הקיים! הסיבות לכך הן:

1. מרבית החוסכים כלל לא מודעים למסלולים השונים וליתרונות ההשקעה הפאסיבית, ובהיעדר ידע והבנה בוחרים במסלול ברירת המחדל. ככה שעצם קיום מסלול טוב יותר לא אומרת, לצערנו, שתהיה אליו נדידה המונית.
2. גם כך קיימים היום מסלולים מחקי מדדי מניות במרבית הגופים.
3. במסגרת הרפורמה, הוגדרו מס' אשכולות של מסלולים, שאחד מהם הוא אשכול מסלולי השקעה עוקבי מדדים, שכולל בתוכו מס' מסלולים ספציפיים: מסלול עוקב מדדי מניות, מסלול עוקב S&P 500, מסלול עוקב מדדי אג"ח, מסלול עוקב מדדי אג"ח ממשלות, ומסלול עוקב מדדים גמיש.
   מבין המסלולים האלה, נחשו איזה מסלול הרשות מחייבת את הגופים המוסדיים לספק? את המסלול הגמיש, שכולל שילוב של מדדי מניות, מדדי אג"ח ממשלתי ומדדי אג"ח קונצרני. מסלול כזה הוא אמנם עוקב מדדים, אך לגופים המוסדיים יש את שיקול הדעת בבחירת ההקצאה לכל אפיק, והגופים המוסדיים גם עשויים "לשחק" עם המשקלים שהם מקצים לכל אפיק בניסיונות כושלים לתזמן את השוק, כך שהמסלול הזה עוד עלול להיות בפועל מסלול בניהול אקטיבי שמתחזה לפאסיבי. אנחנו רוצים לנטרל את שיקול הדעת של מנהלי ההשקעות, זאת המשמעות של השקעה פאסיבית.
4. בהמשך לסעיף הקודם, כיוון שיש רק מסלול מחקה מדדים אחד בו מחויבים המוסדיים, לא יהיה קשר בין ההקצאה המנייתית לגיל החוסך ולמועד הפרישה שלו. חוסך שרוצה מסלול שיכלול הקצאה גבוהה למדדי מניות בגיל צעיר, ועם הזמן להפחית מדדי מניות ולהוסיף מדדי אג"ח, לא ימצא מסלול מתאים.
5. עוד בהמשך לסעיף הקודם, גופים מוסדיים שמציעים כבר כיום מסלול מחקה מדד מניות (במרבית הגופים יש מסלול מחקה S&P 500 ובמנורה יש מסלול מדדי מניות עולמי) יחויבו עכשיו להציע מסלול שכולל לא רק מדדי מניות אלא גם מדדי אג"ח ממשלתי וקונצרני. בהחלט סביר שלפחות חלק מהגופים יחליטו לסגור את המסלול מחקה מדד מניות הקיים ולהחליפו במסלול הגמיש החדש. בכך ההצעה שלהלן עשויה אפילו לגרום ליותר נזק מתועלת, ולהקטין את האפשרויות של חוסכים צעירים להשקיע את כספי הפנסיה שלהם במסלול מחקה מדד מניות.

חיוב הגופים להציע מסלול השקעות סחיר ללא הוצאות ישירות בשל ניהול חיצוני

הרעיון מאחורי הסעיף הוא שחוסכים שלא רוצים לשלם הרבה דמי ניהול על קרנות השקעה חיצוניות יוכלו לחסוך אותם במסלול זה. תכל'ס, כאשר מדובר בהשקעה מנוהלת, הצפי, לפי כל המחקרים, הוא לפיגור אחרי מדדי הייחוס שלהם, וזה לא משנה אם יש או אין הוצאות חיצוניות. מה שמשנה זו התשואה הסופית, לא העלות. ככה שבעיניי הסעיף פשוט מיותר.

בעיה נוספת – הדבר החשוב ביותר לחוסך הוא תמהיל ההשקעה שלו, ובמיוחד החלוקה בין הפלח המנייתי לסולידי. חוסך שיבחר במסלול מסוג זה במטרה לחסוך עלויות עלול למצוא את עצמו במסלול עם תמהיל שאינו מתאים לגיל וליעד הפרישה שלו.

מתן אפשרות לגופים להציע מסלול השקעה בדמי ניהול מבוססי ביצועים

לפי הרשות, מודל מבוסס ביצועים צפוי להגביר את סנכרון האינטרסים בין החוסכים לבין הגוף המוסדי, ולהגביר את תמריץ הגופים להשגת תשואה מותאמת סיכון מקסימלית. בתיאוריה זה נשמע יפה, אבל לדעתי זה לא צפוי לעבוד טוב בפרקטיקה, כיוון שהגופים עשויים לקחת סיכונים גבוהים בהשקעות אקזוטיות. ככה כשהכל יעבוד טוב הם יקבלו דמי הצלחה גבוהים, וכשהדברים לא יצליחו – הם לא ירוויחו אותם. בשקלול התקופות הטובות והרעות, קיים סיכוי לא מבוטל שהמוסדיים ירוויחו יותר בהשוואה לדמי הניהול הנגבים כיום, אבל מבלי לשפר את תשואות החוסכים.

השקת מסלולי קיימות  וסביבה 

עניין נישתי מאוד, וכיוון שלא צפויה נדידת כספים המונית למסלולים אלה – ההשפעה על הציבור ועל הסביבה תהיה זניחה. מסלולים כאלה עוזרים בעיקר למצפון של מי שהנושא יקר לליבו. הסעיף לא מזיק בעיניי, אבל גם לא נושא בשורה.

הגבלת תקופת ההשקעה במסלול השקעה כספי

הרפורמה קובעת שהשארת כספים במסלול כספי תוגבל לתקופה של שנתיים בלבד, שלאחריו יועברו הכספים למסלול מותאם לגיל הפרישה, אלא אם יבקש העמית אחרת. צעד זה נועד כדי למנוע מצב בו חוסכים שהעבירו את חסכונותיהם למסלול כספי בתקופה של ירידות חדות בשוק ישכחו להעבירם בחזרה למסלולי השקעה בעלי פוטנציאל תשואה גבוה יותר.

סופסוף יש משהו שאפשר לשבח.

מדובר בצעד חשוב, יפה מאוד. אבל יחד עם התשבוחות, לצערי עדיין יש ביקורת. בהינתן שבמסלול ברירת המחדל החדש לא צפויה חשיפה מנייתית גבוהה לצעירים כפי שציינו, אז הפרש התשואות בין מסלול כספי (שלא מייצר שום תשואה) למסלול ברירת מחדל, אמור להיות די דומה להפרש התשואות בין מסלול ברירת המחדל למסלול מנייתי.

מנגד, כמות החוסכים שעוברים למסלול כספי היא זעומה, וכמות החוסכים שמצויים במסלול ברירת מחדל היא עצומה. אז איפה לדעתכם יותר חשוב להתמקד?

לסיכום

נראה שהרשות השתדלה בכל מאודה לא להכעיס את הגופים המוסדיים, גם אם זה בא על חשבון הציבור, ויצרה רפורמה רפה וחלשה. כפי שהדברים נראים בשלב זה – מי שסומך על מנהלי ההשקעות בגופים המוסדיים ועל גורמי הרגולציה שידאגו לחיסכון הפנסיוני שלו, כדאי שיחשוב שוב. אין מנוס מרכישת ידע בעולם ההשקעות והפנסיה, ולקיחת אחריות, כדי שהחסכונות שלנו יעבדו בשבילנו בצורה יעילה ורווחית.

אבל לא הכל אבוד. בפוסט הבא נציע הצעה מפורטת לפתרון, מתוך מטרה לשנות את הרפורמה ולהופכה למשמעותית ומועילה לציבור. בינתיים, שתפו את הפוסט הזה. מודעות בקרב הציבור היא צעד חשוב בדרך לרפורמה מוצלחת.

רונן מרגוליס, מייסד חברת Simplifynance וקהילת המשקיעים הפאסיביים של ישראל, הוא המרצה והמתכנן הפיננסי המוביל בישראל בתחום ההשקעות הפאסיביות בשוק ההון, בלוגר מוביל בתחום, נשוי לרומי ואבא של עידן וליה. רונן הוא גיק פיננסי שמגיע מרקע של מחקר, סייבר והנדסת תוכנה, הוא נוהג להטיל ספק בהמלצות "מומחים", בודק מה באמת עובד בסטטיסטיקות ומחקרים, ומנגיש לציבור דרכי פעולה פשוטות מאוד לטיפול יעיל ורווחי בחסכונות שלנו. מאז שייסד את Simplifynance ב-2018 צבר קילומטראז' עשיר של הנחיית קורסים וסדנאות, עם אלפי בוגרים, גם מהקהל הרחב וגם בעשרות חברות הייטק מובילות. בנוסף סייע רונן, יחד עם צוות המתכננים הפיננסיים שלו, למאות משקי בית לקחת אחריות על עתידם הכלכלי בתכנונים פיננסיים ותכנוני פרישה.

רונן לקח על עצמו כשליחות להנגיש את הנתונים הללו לציבור בארץ בצורה פשוטה וברורה, והוא מעביר אותם בקורס השקעות ופנסיה שפיתח וכן בתכנונים פיננסיים אישיים.

ביקשתי מרונן הטבה עבור הגולשים באתר והוא הסכים לתת הנחה בגובה 20% בהרשמה לקורס וכן פטור ממע"מ לתכנון פיננסי אישי, למי שיציין כי הגיע מאתר "פנסיוני". לקבלת ההטבה הזינו קוד קופון "פנסיוני" בטופס ההרשמה. לחצו לפרטים והרשמה לקורס | לחצו לקבלת פרטים ותיאום תכנון פיננסי אישי.